沉划经济区域邦畿的天津板块

　　l当然，我们正在乐不雅设想的同时，必需的认识到具体政策的出台仍需要时间，力度取协调的成果事实若何还没有一个比力清晰的谜底。对具体公司的影响就更仅是假设罢了。根据我们对宏不雅改善可能惠及的行业和公司的判断，我们挑选了天津港、华北高速、中储股份、津滨成长、天房成长、海油工程等相关公司进行会商。此中我们认为最具投资价值的公司是海油工程和华北高速。

　　l过去京津地域成长的次要问题是两地经济合作多于合做，我们认为政策的变化可能带来的机遇起首是推进了京津计谋合做和一体化成长，两地间将透过愈加发财的公、铁交通网成立慎密联系，分工合做，充实阐扬地域的辐射力，推进区域协调成长。其次是区域经济向沿海经济成长，滨海开辟区成长被提到了计谋高度，可能为滨海新区内企业成长带来新的机缘。天津将以滨海新区为从构成取口岸、物流、石化等相关财产，以口岸和商业劣势带动成长。交通根本设备、物流办事业、节能和环保财产以及房地财产将可能正在经济起飞的过程中起首受益。

　　京津冀地域是北方主要的交通、运输枢纽，也具有相当的工业根本，然而因为和天津两个曲辖市同正在一个区内，地域好处上的冲突一曲成为影响这一地域资本无效整合的主要缘由之一。而现正在，按地方摆设，天津和的合做要进入计谋层面，以将来全地域成长为资本整合的起点。通过高层间的轨制性放置，由地方协调，处理地域好处冲突问题。协调最终的方针是取天津劣势互补，构成双城，配合阐扬北方核心城市感化。天津以口岸和滨海新区为从构成取口岸、物流、石化等相关财产，以口岸和商业劣势带动成长。将用其强大的集聚能力来整合伙本然后进行扩散。京津之间的第二条高速公以及城际铁曾经开工，两地之间联系愈加慎密便利，将给天津的成长带来更大的机缘。

　　地方十六届五中全会上提出，十一五期间要继续推进西部大开辟、复兴东北老工业、推进中部地域兴起、激励东部地域率先成长，构成东互动、劣势互补、彼此推进、配合成长的新款式。正在如许一个强调区域均衡协调成长的计谋思惟指点下，十一五期间我国经济区域邦畿划分将发生变化，长江三角洲、津京冀地域、成渝地域以及东北老工业成为区域规划的沉点，替代了过去长三角、珠三角、西部和东北的划分。客岁岁尾，地方已率先启动了长三角和京津冀地域的区域规划编制试点。如许的区域划分更看沉跨省之间的经济合做，打破原有的地域之间合做上的地域好处冲突对协调成长构成的妨碍，实现区域同一协调地规划、设置装备摆设、整合伙本。长三角、津京冀和成渝三个区域的划分，显而易见，次要设想是以四个曲辖市和周边地域为核心，构成对响应腹地的辐射源。

　　2、明后两年充脚的浅水营业量是公司年业绩的根基保障。海油工程的营业量大部门来自中海油，目前中海油正在产油气田有36个，即将扶植的有32个，这些浅水区域的营业量至多能给海油工程明后两年的业绩供给根基保障。

　　2、2006年业绩将有较着增加：因为封锁大修，2005年2季度的车流量遭到影响，上半年折合全程的尺度车流量仅有3。1万辆，对比客岁的3。4万辆下降了10%。大修完成之后，车流将恢复增加。颠末此次大修，将来两年的养护收入将较着削减，从而推进业绩增加30%。

　　天津滨海新区1994年设立，区内财产涉及电子通信、石油开采及加工、海洋化工、机械制制、现代冶金、生物制药、食物加工等，此中有世界级的优良企业如MOTO，丰田、顶新等。别的以天津港为龙头的物流业成长敏捷，沃尔玛亦成心正在此成立本人的中国采购核心。2004年开辟区国内出产总值已达近1000亿元，占天津全市P总量的40。9%，是全国成长最好的开辟区之一。天津打算凭仗滨海新区较为雄厚的财产根本和大量可供开辟的地盘资本，正在财产成长和研发方面取得更大的进展，并将其建成北方的国际航运核心和现代国际物流核心。国度发改委暗示支撑如许一个设想，并要对新区的成长规划进行深切研究，赐与鼎力支撑。

　　京津以及滨海新区的成长，对天津港股份公司的影响次要表现正在腹地经济成长带来集拆箱量增加以及可能加速疏港铁、道的扶植有益于煤炭和矿石的合作力；前者因为运营从体多，参股比例较低，概念大于本色，后者则没看到具体的规划。

　　1、因为运营仓储营业，公司正在上海、江苏、天津、山东、河南等地有大量的位于城核心的仓库，04年-05年上半年让渡了上海的5个地块共21。3万平米的地盘，获得8。2亿的差价收入。公司目前共有270万自有地盘，地盘增值潜力可能使得公司成为一个潜正在资产型公司。不外我们认为公司将来若是需要继续运营，就不成能将地盘完全让渡，即便部门让渡，公司的价值仍取决于让渡获得资金再投资的报答率。公司的物流营业运营较差，将来前景难以乐不雅。因而除非公司被沉组，其地盘增值的价值才能得以实现，不然概念多于本色。

　　1、公司从停业务为商品发卖、衡宇租赁以及商品房开辟取发卖，次要集中正在天津开辟区。好像我国大大都开辟园区企业一样，公司非园区营业运营并不抱负，公司从停业务利润次要来历于天津开辟区内的厂房和办公楼租赁营业，包罗投资办事核心、天大科技园和微电子工业区厂房等。

　　公司最吸惹人的地朴直在于潜正在的地盘资产沉估增值潜力，不外正在我们看来，这种潜力目前并没有找到合适的价值实现路子，从从业的角度评估公司股价曾经严沉高估，继续参取资产沉估的概念存正在风险，考虑股改，短期内或者有投契的价值，但明显不具备持久投资价值。

　　2、公司从业以物资经销和物流办事为从。物资经销次要是发卖钢铁产物，公司和供应商有持久合做和谈，发卖次要方针是完成既定销量，将来利润将连结不变。物流仓储运输营业次要是为合做客户（中石化、神华、宝钢等）供给仓储、运输和货代办事，毛利率逐年下滑。公司将来两年业绩增加次要取决于集团能否注入优良资产，但即便是中储总公司，利润程度也一般，全体上市对公司业绩增加影响无限。

　　3、公司目前的资产情况也限制公司房地产租赁营业的成长，房地产租赁营业需要前期投入较大，而公司2005年中期资产欠债率约为70。99%，财政能力限制公司营业的成长。同时公司衡宇租赁营业的添加降低了公司的存货周转率。加上发卖净利率比年下降，公司2003年和2004年净资产收益率低于2%。

　　1、海洋油气田办事业面对优良的成长机缘，海油工程正在我国将来的海洋石油开辟大业中具有广漠的成漫空间。我国能源计谋面对严沉挑和，正在石油对外依存度逐年上升而陆前次要油气田采量逐年下降的环境下，开辟海上油气资本成为了我国将来油气开采的沉点。因为周边对海洋油气资本的抢夺等缘由，我国将加速对海洋油气资本开辟的程序，海洋油气田办事业面对优良的成长机缘，海油工程正在我国将来的海洋石油开辟大业中具有广漠的成漫空间。

　　4、赐与保举评级。估量公司05、06年的每股收益将达到1。25元和1。35元摆布，按照DCF估值模子计较出的公司每股价值正在30元摆布，比拟目前股价还有上升空间；若从相对估值的角度考虑，公司取国际同类型企业比拟估值曾经根基合理，但考虑到公司股改有20%摆布的对价预期，公司股价仍有10%以上的上升空间。

　　取长三角和珠三角的沿海外向型经济分歧，过去京津地域的成长一曲未能构成财产链互补，充实阐扬天津口岸的辐射感化。2005年9月总理正在视察天津时指出要鼎力成长滨海新区，成长沿海经济，带动区域成长，滨海新区的成长获得了新的契机。

　　推进经济成长，财务方面的支撑必不成少。2004年、天津、上海人均财务收入的比例为1！0。5！1。3，天津的人均财务收入额比其他两个曲辖市低一倍以上。从人均财务收入增加看，2002年和天津的人均财务收入增加比上海低9-10个百分点，到2004年这种环境发生了变化，和天津取上海比拟，差距缩小到5-6个百分点。对此现象的一个注释就是，跟着长三角地域的成长，已逐步成立起轮回、运转机制，财务投入的增加速度也逐步放缓。以此揣度，做为另一个经济增加极，正在津京冀的投入将会添加，正在此后的几年内财务收入增速有可能跨越长三角。收入的添加将使得区内的市政设备和企业的运营得以改善，从而提高企业效益并吸引更多的投资。

　　3、公司初创的仓单质押营业似乎前景诱人，但潜正在风险庞大。公司现取贸易银行合做，以存放正在公司仓库的货色为典质，向存货方供给短期融资，从中赔取10个点的佣金，公司暗示正正在取国开行构和，但愿取得200亿摆布的授信额度，自行向客户供给融资办事，以赔取更大的价差。这种营业的开展，将使得公司偏离了物流营业的轨道，雷同金融办事的道，对此项营业的办理和风险节制，公司不成能比专业银行做得更到位，大大提拔了公司的运营风险。

　　3、深水营业是机缘也是挑和。深水营业将成为油气田办事业将来增加最快的部门，海洋油气田办事公司的工程功课沉点将逐渐从浅水过渡到深水。相对于浅水营业而言，深水营业具有手艺难度大、设备要求高和利润率高的特点，因而可否成功介入深水营业决定了公司将来业绩的增加空间和增加速度。

　　我们一直相信对公司的投资价值的判断最终要落实到估值的层面。概念性的炒做必必要正在估值具备相当平安边际的前提下进行，正在这个前提下，此中我们认为最具投资价值的公司是海油工程和华北高速，而天津港、中储股份可能存正在短期的买卖机遇。其他几个公司则需要期待和察看其改良的程序。

　　正在乐不雅设想的同时，我们必需的认识到现正在距离十一五规划具体政策的出台还有一段时间，现正在的很多设想还处于规划层面，将通过什么形式、正在财务上赐与区域成长项目以多鼎力度的支撑、地域间政策协调的成果可否确实提高整个地域的成长性，还没有一个比力清晰的谜底。京津冀间经济的合做和成长事实能走多远，目前无从判断，对具体公司的影响就更仅是假设罢了。目前我们要做的更多的是提起关心，以便随时把握可能呈现的机遇。根据我们对宏不雅改善可能惠及的行业和公司的判断，我们挑选了天津港、华北高速、中储股份、津滨成长、天房成长海油工程等相关公司进行会商。

　　4、天津港集拆箱营业成长将次要依托京津冀腹地经济成长而成长。我们假设天津港的增加速度因为滨海新区的成长而不会放缓，仍然维持正在25%摆布，则公司新增箱量大致正在60万摆布，收入增加约2亿，只相当于公司目前25亿发卖收入的10%不到，加上公司持股比沉只要40%，因而以上事项对公司业绩现实影响较小。

　　正在高速公类的上市公司中，华北高速是一个很是特殊的公司，其股东分属交通部、京津冀三地的公办理机构。这种特殊的股权布局令华北高速正在汗青上三地经济成长彼此朋分以至牵制的过程中受伤最深，其募集资金收购项目迟迟不克不及完成，也一曲不克不及正在区内收购或者参取扶植其他公项目，10亿的募集资金一直不克不及阐扬感化，成为其成长性的环节要素。因而京津冀之间的经济合做，打破条块朋分，将极大的提拔公司获得新项目标可能性，为公司将来成长打开空间。因而华北高速将是正在京津冀经济合做成长过程中最可能受惠的公司之一。

　　我们认为，正在三个以曲辖市为从的区域中，津京冀地域地位比力特殊，包含两个曲辖市，但津京冀正在经济规模和经济影响力方面，逊于长三角，2004年人均P取长三角之比仅为1！1。4。十一五期间，以区域成长为从的规划，将给津京冀地域的经济增加供给一个起飞的良机。若是按过去四年津京冀经济增加率年平均高于全国经济增加约3。6个百分点估算，十一五期间正在全国方针年均增加率7。5%摆布的环境下，津京冀经济增加该当能达到11%摆布。天津板块的成长机遇也储藏其间。

　　2、公司衡宇租赁以及房地产开辟发卖营业次要集中正在天津开辟区内，受大股东和天津开辟区的政策影响极大，自从运营能力不强，政策风险较大。公司控股股东的大股东泰达控股公司全资、控股、参股企业达200余家，具有沪深买卖所5家上市公司，境外3家上市公司，部属运营开辟区房地产和扶植营业的公司远不止津滨成长一家，取其他具有开辟区专营权的开辟区类公司比拟，公司缺乏资本垄断劣势，其成长能力遭到限制。别的公司的联系关系买卖较多，运营风险较大。

　　虽然公司为天津开辟区管委会的联系关系企业，正在区内开展衡宇租赁和房地产开辟等营业，正在滨海新区开辟的过程中将有所受益。可是公司并非区内独一的此类型企业，营业并无垄断劣势。公司自从运营能力低，联系关系买卖严沉，存正在较高的投资风险。目前估值程度缺乏吸引力。

　　2、虽然天津房地产市场近几年成长敏捷，公司业绩并没有获得较着改善，归根到底最次要缘由是办理层的不力。公司开辟能力无限，营业定位不清，没有抓住天津室第市场大成长的契机。良多项目运做时间较长，成本较高。近几年新增项目不多，资产欠债率一曲连结正在50%以内，没有充实操纵银行假贷以及本钱市场来成长公司营业。将来除非公司的办理有较着改善，鼎力调整营业布局，同时剥离汗青负担，不然公司很难走出窘境。

　　1、京津塘高速车流量日趋饱和，京津之间正正在规划扶植新的毗连通道。可是正在2008年这些新通道开通之前，京津塘高速的车流量仍将连结优良增加。虽然2008年因为新通道的开通，原有公必然面对分流，但京津塘固有的价钱和里程劣势将使得公车流量连结持续增加曲到从头饱和。

　　2、大秦线的扩建进一步确立了秦皇岛煤炭第一大港的地位。而天津港取神华的合做虽然对煤炭营业成长有反面帮帮，却不脚以让天津港正在渤海湾确立较着合作劣势。煤炭营业存正在的变数是集团对吞吐量的分派。公司暗示到2006岁尾，港内所有煤炭将全数交给公司处置，因而，06、07年即便正在总量无太多变化的环境下，吞吐量仍可能呈现较着增加。

　　1、阐发天津港的汗青和将来，比力清晰的脉络就是扶植+本钱运做。天津港270亿的扶植规划，将来次要货种全数由公司运营的规划简直令公司前景看好。可是从汗青来看，资产置入时间不克不及完全确保，而不竭的扶植使得产能操纵率不克不及无效提拔，资产的盈利能力难以完全合适预期。增加的故事既然难以兑现，讨司的投资价值仍是该当更多的关心公司现有的资产和营业。

　　1、公司从停业务为天津地域房地产开辟。目前项目储蓄中包罗室第、办公、经济合用房项目，此中室第建建面积约为18。37万平方米，经济合用房建建面积约为42。70万平方米，办公楼等公建项目建建面积31。6万平方米，别的公司还开辟扶植海河水上活动项目。

　　天津房地产市场的成长并没有使公司脱节营业窘境。从目前项目储蓄看，业绩呈现大幅增加的可能性不大。公司资产质量较差，短期内也不成能获得改善。因而虽然目前股价低于净资产，也未必具备投资价值，目前较高的市盈率使得公司估值程度不具有吸引力，评级中性。

　　l十一五期间我国经济区域邦畿划分将发生变化，长三角、京津冀、成渝以及东北老工业成为区域规划的沉点，替代了过去长三角、珠三角、西部和东北的划分。正在这些区域中，京津冀地域包含两个曲辖市，经济成长有相当根本。但经济规模和影响力则相对掉队。十一五规划，将京津冀地域的成长提到了计谋高度，将有可能给该地域的经济增加供给一个起飞的良机，区内相关上市公司的投资机遇酝酿此中。

　　3、估计公司2005年结算的项目为海景假日、康馨佳苑一期以及城市阳光，2005年业绩将有可能脱节负增加的场合排场，每股收益约为0。043元，市盈率约为73倍，即便假设10送3的股改方案，目前的估值程度仍不具有吸引力，不介入。